時(shí)間是投資中最重要的“函數(shù)”，也是我們最大的杠桿。在正確的方向上，時(shí)間越長，收益就越高。當(dāng)然，長期主義也是反人性的，需要我們一次次去告誡自己，在快與慢、長與短、動(dòng)物基因和自由意志之間做出選擇。最終長期主義也會(huì)變成一種世界觀和價(jià)值觀。對(duì)于我們的投資來說，選對(duì)了基金是第一步，只有長期持有才能見證“時(shí)間杠桿”的魅力。前者相當(dāng)于從0到1，后者相當(dāng)于從1到10000，一筆好的投資，“有緣相識(shí)”與“有幸相守”，缺一不可。
我們投資的基金，超額收益來自哪里
前一段時(shí)間，有個(gè)朋友問我：買了一個(gè)基金賺了30%了，是不是要“落袋為安”？我當(dāng)時(shí)心里有些疑惑，買到好的基金產(chǎn)品，難道不是應(yīng)該長期持有嗎？就如同當(dāng)西瓜剛長到桃子大小的時(shí)候，為什么要去摘掉它呢？
在這里，我們需要理解大部分優(yōu)秀主動(dòng)管理基金的超額收益來源是什么。主動(dòng)管理基金的超額收益，來源于擇時(shí)和選股兩部分。這個(gè)在我們大量的基金經(jīng)理訪談中也能看到，優(yōu)秀的主動(dòng)管理基金，大部分是依靠選股獲得超額收益。
選股的背后，是選擇能夠提供超額回報(bào)的企業(yè)。有些人選擇高質(zhì)量的公司長期持有，也有一些人會(huì)做估值的“均值回歸”，選擇質(zhì)量一般但價(jià)格被嚴(yán)重低估的公司。從一個(gè)整體來看，一個(gè)國家名義GDP的增長是由其所有企業(yè)的利潤貢獻(xiàn)的。由于A股并非注冊(cè)制，上市的條件比較嚴(yán)苛，A股整體的盈利增速會(huì)比所有企業(yè)盈利增速更快。而主動(dòng)管理基金，又能找到盈利增長更快的公司，這也是他們超額收益的主要來源。
這意味著，只要這個(gè)國家的經(jīng)濟(jì)長期增長，優(yōu)秀的主動(dòng)管理基金凈值就有持續(xù)增長的空間。
當(dāng)前，中國經(jīng)濟(jì)正從高速增長轉(zhuǎn)向高質(zhì)量增長，中國經(jīng)濟(jì)長期向好的基本面沒有改變，而且得益于過去幾年持續(xù)的去杠桿和控制金融風(fēng)險(xiǎn)的前瞻性布局，中國金融體系保持穩(wěn)定，資本市場(chǎng)、尤其是A股核心資產(chǎn)具備長期的投資價(jià)值，這也為通過長期持有績優(yōu)基金以獲取中長期較好的回報(bào)提供了基礎(chǔ)。
必須指出的是，即使經(jīng)濟(jì)長期向上，資本市場(chǎng)也不是所有股票都能賺錢，尤其是在α變得更加集中的當(dāng)下，超額收益來自少數(shù)的優(yōu)秀企業(yè)，而這恰恰只有專業(yè)的投資人有能力捕獲。把錢交給專業(yè)的機(jī)構(gòu)投資者，讓他們?nèi)ゲ东@優(yōu)質(zhì)的企業(yè)，才是普通投資者真正能夠享受到經(jīng)濟(jì)增長紅利的好方法。
因頻繁擇時(shí)而失去的“獲得感”
我們來看一下美國大類資產(chǎn)收益率的數(shù)據(jù)。從1999到2019年之間，標(biāo)普500的年化收益率高達(dá)6.1%。而這期間表現(xiàn)最差的一類資產(chǎn)叫做“普通投資者”，他們?cè)谶@20年的年化收益率只有1.3%，連通脹都沒有跑贏。背后的原因也是在于普通投資者一次次的“擇時(shí)”。漲多了就想著賣，可是看到漲更多又追，等市場(chǎng)跌到底部了又全賣掉。一次次的輪回，導(dǎo)致再好的市場(chǎng)都無法提供滿意的回報(bào)。
這個(gè)特征在高波動(dòng)的A股市場(chǎng)更加明顯。中國資產(chǎn)管理行業(yè)的Investment return（投資者收益）和Investor return（持有人收益）長期不匹配。從主動(dòng)管理基金的角度看，目前上證指數(shù)依然在3000點(diǎn)以下，相比2007年的6124點(diǎn)跌去了一半，但是絕大多數(shù)主動(dòng)管理基金收益率早就超過了十幾年前的水平，顯示了很強(qiáng)的超額收益率。甚至根據(jù)Wind的統(tǒng)計(jì)，代表全體基金整體收益水平的中證基金指數(shù)，從2003到2019年總回報(bào)超過了5倍，對(duì)應(yīng)的年化收益率在12%。這個(gè)年化收益率超過了同期的道瓊斯指數(shù)和上海二手房指數(shù)。但是大部分基金持有人并沒有這種感覺，許多人覺得買基金都是虧錢的。
我們經(jīng)常會(huì)說，股票的短期波動(dòng)是隨機(jī)漫步。這句話的含義是，股市短期向上或者向下，都有很大的不確定性。但是持有時(shí)間越長，越接近于這個(gè)資產(chǎn)的長期收益率。我們拿中證混合基金指數(shù)為例，從2008年到2019年的數(shù)據(jù)看，持有半年賺錢的概率是61%，持有一年賺錢的概率提高到72%，持有5年賺錢的概率提高到96%（數(shù)據(jù)來源：Wind，數(shù)據(jù)區(qū)間：2008年~2019年）。
而中國基金業(yè)協(xié)會(huì)公布的 《2018年度基金個(gè)人投資者投資情況調(diào)查問卷分析報(bào)告》顯示，16%的投資者持有單只基金的平均時(shí)間少于半年；持有基金半年到1年的投資者占比為31.9%，持有1~3年的投資者占比為32.5%，持有3~5年和5年以上的投資者比例分別僅有11.6%和8.0% 。
所以導(dǎo)致投資者“獲得感”不佳的一個(gè)核心原因是，大家在市場(chǎng)波動(dòng)中喜歡不斷“擇時(shí)”。基民往往過于看重短期的預(yù)期收益率，比如在牛市高點(diǎn)大幅加倉產(chǎn)品，認(rèn)為很快能繼續(xù)漲10%~20%。在熊市低點(diǎn)又大規(guī)模贖回，認(rèn)為可以再等一個(gè)更低的位置“抄底”。最后，高點(diǎn)的那一點(diǎn)“貪婪”和低點(diǎn)的那一次“恐懼”，都成了持有人的“魔咒”。下面這張圖是基金份額變化和上證指數(shù)的擬合圖。我們看到在2015年牛市高點(diǎn)，基金規(guī)模大幅增長，但是在市場(chǎng)到了底部時(shí)，出現(xiàn)了巨大的贖回。
專業(yè)的事，交給專業(yè)的人
我們?cè)谝幌盗形恼轮惺冀K強(qiáng)調(diào)一個(gè)觀點(diǎn)：“相信專業(yè)”。相信專業(yè)的主動(dòng)管理基金經(jīng)理，能夠持續(xù)獲得超額收益。今天的世界是專業(yè)化分工時(shí)代，相比于普通投資者，專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)會(huì)通過時(shí)間的杠桿逐漸擴(kuò)大。
有一個(gè)詞叫做“1萬小時(shí)訓(xùn)練”，時(shí)間越長，專業(yè)選手和業(yè)余選手的差距越大。例如專業(yè)的廚師每天做飯10個(gè)小時(shí)，一年扣掉雙休日就是2600小時(shí)，十年就是2.6萬小時(shí)。而普通人一天做飯可能就1個(gè)小時(shí)，一年加上雙休日也就365個(gè)小時(shí)，十年只有3650小時(shí)。所以，如果你已經(jīng)請(qǐng)了一位專業(yè)的米其林大廚來為你煲湯，就大可不必在水剛燒開時(shí)就自己急忙沖進(jìn)廚房往鍋中加鹽——等待大廚的美食，是更好的選擇。
這種專業(yè)差距，也會(huì)在投資中的“超額收益魔力”中顯現(xiàn)。單一年份的超額收益看上去似乎沒有那么高，但是時(shí)間越長導(dǎo)致總回報(bào)的倍數(shù)天差地別。我們拿巴菲特的收益率為例，1965年到2019年間，巴菲特取得了20.3%的年化收益率，同期標(biāo)普500包括分紅在內(nèi)的年化收益率是10%。從單一年份看，20%和10%的差別，也就是100元投資變成了120或110元的差別。但是拉長時(shí)間看，巴菲特的總收益率高達(dá)2,744,062%，標(biāo)普500包含分紅的總收益率為19,784%。這意味著，用100元買入巴菲特的基金持有至今，會(huì)變成2,744,062元，對(duì)比標(biāo)普500只有19,784元，差距不是一兩個(gè)零頭。前者可以成為留給后代的巨大財(cái)富，后者只能買一輛普通的汽車。（數(shù)據(jù)來源：2020年巴菲特致股東信）
堅(jiān)信長期的力量
所以，我們應(yīng)該抱著投資而非投機(jī)的心態(tài)，去選擇專業(yè)的投資管理人進(jìn)行長期持有——特別要指出的一點(diǎn)，我們不是片面強(qiáng)調(diào)所有的基金都應(yīng)該閉著眼睛持有。長期持有的前提，是找到優(yōu)秀的管理人和好的產(chǎn)品。因?yàn)閮?yōu)秀的管理人相比普通投資者的超額收益，會(huì)通過“時(shí)間的杠桿”，變成天文數(shù)字的差距。
對(duì)于價(jià)值投資，我自己用“真善美”三個(gè)字總結(jié)。第一是求真，努力去發(fā)現(xiàn)真相，公司基本面的真相，世界的真相。價(jià)值投資是追求“真價(jià)值”，而不是“偽價(jià)值”。第二是求善，就是用創(chuàng)造價(jià)值的眼光看問題，長期能長大的公司必然是能創(chuàng)造價(jià)值的，這也符合自然規(guī)律。第三是求美，就是世界是多元的，有兩面性，最終用一個(gè)美的眼光看世界，看待萬物，努力去看到美好的一面。
長期和真善美一脈相承，只有真善美的才能長期。作為一個(gè)投資者來說，相信那些真正為持有人創(chuàng)造價(jià)值的主動(dòng)管理基金經(jīng)理，然后把錢交給他們。相信優(yōu)秀的基金經(jīng)理是在踐行“真善美”，探尋真相，持有創(chuàng)造價(jià)值的企業(yè)，優(yōu)化社會(huì)資源的分配，最終推動(dòng)這個(gè)世界的發(fā)展。
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